文化衝突：投資，還是投機？

序 ─ 亞瑟•李維特（Arthur Levitt） 004
謝詞 007
關於本書 009

1 ─ 文化衝突 025
2 ─ 雙重代理社會與巧妙陰謀 061
3 ─ 基金的沈默 105
4 ─ 「共同」基金文化：由管理事業而行銷事業 153
5 ─ 基金經理人是否真是受託人？ 199
6 ─ 指數型基金 235
7 ─ 美國退休制度 296
8 ─ 威靈頓基金的興衰與中興 345
9 ─ 投資人的10項簡單法則以及投機客的警告 399

附錄
I  ─ 主要共同基金經理人績效排序，2012年3月 433
II ─ 普通股基金vs. S&P 500指數年度績效，1945∼1975 436
III ─ 指數型基金成長狀況—數量與資產，1976∼2012年 438
IV ─ 威靈頓基金紀錄，1929∼2012年 440
V ─ 威靈頓基金股票比率與曝險（Beta），1929∼2012年 444
VI ─ 威靈頓績效vs.一般平衡式基金，1929∼2012年 446
VII ─ 威靈頓基金費用比率，1966∼2011年 449
 

序

亞瑟‧李維特（Arthur Levitt）

　　「即使是一個人，也可以造成差異。」這是約翰‧柏格（Jack Bogle） 經常掛在嘴邊的座右銘（也適用於本書）。雖然是藉由這句話讚美與推崇某位相對無權力者的貢獻，但這個座右銘也非常適合套用在約翰‧柏格身上。

　　這個人對於美國金融界的貢獻，不只是一種可以有效執行的概念—―指數型基金―—而且也是可以有效執行的投資和人生哲學。這種哲學具有雙重效益：單純，而且已經證明可以成功。

　　認識柏格已經好幾十年，我深深體會他對於投資人講話所具備的獨特能力，他採用的語言，清楚易懂，熱情奔放，而且令人精神振奮。他明確指出，我們金融市場目前存在的利益衝突，最主要是投資人和許多金融專業人士之間的衝突。

　　對於共同基金的相關討論，他提出一些嚴厲的批判。很多投資人誤認為，共同基金是一種安全而功能相對單純的投資工具，可以提供低成本的分散風險效益。事實上，如同柏格在此處與其他場合詳細舉證的，共同基金有著強烈的動機，試圖造就本身產業的經濟效益，而不是照顧投資人的長期財富。所以，我們看到某些共同基金不僅收取高額的費用，而且所引用的投資組合管理策略，讓投資人實現的報酬，往往落後股價指數，而且在某股票、類股或策略方面，也明顯存在曝險過度嚴重的問題。

　　這幾十年以來，柏格持續對抗這類的產業慣例，凡是認識他的人，對於他的這種行為，應該不覺得意外。他是個具備非凡勇氣與智慧的人，而且異常坦率。關於對抗傳統智慧，他從來沒有喪失熱忱和能力，尤其是在獨力作戰的關鍵時刻。柏格絕頂聰明，而且深具說服力；對於金融市場最複雜的議題，他總是能夠直指問題核心。

　　他熱愛投資，也熱愛投資所能夠辦到的一切。對於企業之業主與經理人排除萬難而共同追求的股東長期報酬，這方面創造出來的奇蹟，總是讓他覺得訝異。他是自由市場最了不起的朋友：最忠實的盟友。可是，當他看到金融投資活動，演變為貪婪的投機遊戲，柏格也沒有保持沈默。他清楚其中涉及的利害關係。

　　《文化衝突》（The Clash of Cultures）具有定調的意義，而且不論投資人的年齡如何，這本著作也可以做為哲學與學術方面的根本基礎。整個過程裡，他採用的語言有著令人釋懷的坦率感。由於對於投資人的尊重，他避開花言巧語與過份簡化。柏格界定了承擔風險和魯莽草率之間的心態差別。他讓成本和報酬之間產生關聯。他解釋指數型產品為何可行，以及積極管理方法為何不可行的理由。他追蹤目前金融市場的根源，回溯到企業代理人的興起，以及隨後的投資經理人－－兩者都形成昂貴而刀槍不入的「雙重代理」結構（double-agency），使得真正的投資人∕所有人不能實際控制其資產。

　　華爾街專業人士雖然未必會同意此處所寫的每個字－－或甚至其中的某部分內容－－但我希望他們會閱讀這本書。集體思維是對於金融市場的最大威脅之一。如果主管當局、市場專業人士、投資人與政策擬定者，都採納共同的假設，來自於相同交易場合，彼此認同對方的基本論述，期待相同的結果，結局將完全可預測，而且也會是一場災難。約翰‧柏格破壞傳統束縛的作為，將有助於克制集體思維。我們需要更多像他這樣的人。

　　本書涉及許多壞人：審核人員、監管當局、政客、信評機構、證管會（我也是其成員之一）、聯準會、賣方分析師，乃至於媒體。這些人集體（以及個別）造成的罪惡，都有共同的受害者：投資人。

　　他的見解沒錯。有關金融市場的任何改善措施，重心都應該是投資人。不論是法規改革、市場慣例，或新的金融產品，如果投資人的利益沒有獲得最優先考量，我們就應該質疑這一切的目的何在。有人認為，應該立法揭露更多的資訊。如此並不會讓投資人掌握更靈通的資訊，實際情況剛好相反。藉由法律術語與繁文縟節而揭露的更多資訊，對於多數投資人來說，這些東西猶如不存在。我們真正需要的，是透明化：讓投資人擁有更充分的管道取得資訊、瞭解資訊，讓他們得以更明智評估其投資選項所蘊含的潛在風險與機會。

　　任何有效的市場規範，「透明」都是其核心所在，因為這可以讓投資人享有更多權力。很遺憾地，增進透明程度的努力，主動權大多來自於資金充裕的共同基金遊說團體，及其相關盟友。美國證管會最近的一項提議，就是典型的例子，該提議希望貨幣市場基金能夠每天按照市場價格重新計算價值。這項改革不僅可以讓投資人更清楚自己持有資產的價值，也讓共同基金經理人可以更精準領會其持有的流動性。可是，共同基金產業想必會阻擾這項提議。