DEALS交易力：從商業合約設計到併購談判的8堂實戰課

導論

第一堂課 達成交易的基本認知與議價能力
●    交易能否達成的關鍵：可能協議空間
●    掌握協商主導權的關鍵：議價能力的三大來源
●    談判中的道德界線與策略操作
●    談判不是單選題：價格之外的協商空間

第二堂課 交易前的資訊挑戰與風險策略
●    資訊不對等：逆向選擇與交易風險
●    對稱不確定性與資訊交換的複雜性
●    面對資訊不完全：資訊揭露與傳遞的策略
●    聲明與保證：風險分攤與不可預測事件
●    第三堂課 以收益補償條款彌合估價落差
●    收益補償的要素：從財務指標到產業案例
●    收益補償的策略價值：創造共識與激勵成長
●    財務型收益補償的挑戰與風險
●    透過合約解決收益補償的難題
●    收益補償的協商歷程
●    或有價值權在併購交易中的應用
●    收益補償與或有價值權的應用困境

第四堂課 道德風險和誘因設計
●    道德風險：無法觀測和驗證的行為
●    透過合約限制以降低道德風險
●    風險與誘因之間的權衡
●    從交易中衍生出的失衡誘因

第五堂課 資產專屬性投資與長期合約
●    資產專屬性投資與機會主義
●    長期合約如何保障資產專屬性投資
●    長期合約中的合作與彈性價值
●    合約非絕對必要，但實務上常具關鍵性

第六堂課 價格與數量調整的合約實務
●    長期合約的數量彈性與風險分擔機制
●    維持長期合作與追蹤市場價格的策略與挑戰

第七堂課 退出長期合作的策略與機制設計
●    退出機制的談判與挑戰：從誠信協商到互相買賣條款
●    第三方出售與退出機制的設計與權衡

第八堂課 擬定合約條款的實務策略
●    規則的侷限：當明確條款遇上不可預見的變局
●    標準條款的彈性與風險
●    結合規則與標準的合約設計
●    簡化規則的運用與限制
●    策略性省略的考量與適用
注釋
謝詞
 

導論

　　商業交易以其複雜性、大量文件，以及難以理解的法律用語而聞名。參與交易的商業人士往往對律師準備的一大疊文件感到卻步，而律師則自豪文件的完整性，以及在協商過程中爭取到的「交易重點」，儘管這些內容對非法律人來說看起來像是（可能也確實是）細微末節。

　　本書的論點是：商業交易背後其實存在著一套基礎規則，各種交易之間都有基本的共通點，只要加以理解，就能在繁瑣的文件中找到某種程度的優雅，甚至是簡潔。經驗豐富的商業人士和律師在進行交易時，對於某些交易結構與條款的目標，往往具有直覺性的理解。而本書的分析為這些直覺提供了嚴謹的論述。

　　書中透過真實的商業交易案例，闡釋交易背後的經濟學原理與解決各種問題的實際交易條款之間的關係。

　　任何交易的目標，都是為了完成雙方之間的一項交換。這個交換可能是以現金購買服務或資產、出售證券、取得技術授權，或是結合資產和服務以創造一個事業──可能性非常多。當交易雙方都相信結果會對自己更好，交換就會成真。當然，事情可能不如預期，但是每一方在進入交易時，內心一定是認為自己會因為這場交易而變得比現在更好，否則何必要交易？從經濟學的角度來看，交易的預期目的是提升雙方的共同價值，或換句話說，創造「共同剩餘」──也就是讓交易完成後所產生的總價值，多於雙方在交易前所擁有的總價值。

　　交易可能很簡單，也可能很複雜。但就算交易整體來說很複雜，實際的交換本身往往很簡單，可能只佔幾十頁或幾百頁合約的其中幾行字。併購是最常見的商業交易類型之一，往往涉及價值數十億美元的交換，合約多達數百頁。

　　然而，交換的內容本身其實頗為單純。例如，在現金併購的交易，收購方會以雙方同意的價格買下出售企業的所有股份或資產。舉例來說（後面章節會再提到）：微軟以每股一百九十六美元的價格買下領英──或者更正確地說是買下領英所有的股份。首先，微軟成立一間全資子公司，稱作「自由合併子公司」（Liberty Merger Sub）。接著，這間子公司跟領英合併，使領英變成微軟旗下的一間全資子公司。其實微軟大可直接跟領英合併，不需設立合併子公司，但使用合併子公司會帶來某些優勢，包括領英日後可能出現的任何負債不會影響到微軟。

　　達成這項交換的合併協議條款其實很簡單。微軟與領英的合併協議寫到：

　　●    每一股領英股票「將被註銷並自動轉換為獲得一百九十六美元的權利」；且每一股在生效時間前尚未註銷的「合併子公司股份」，將被轉換為一股合併後領英存續子公司的普通股。

　　實際的交換內容就是這樣。領英的股東因為持股而換得現金，微軟做為自由合併子公司的初始股東，則獲得了領英所有的股份。然而，微軟與領英的合併協議卻整整有八十六頁，衍生的附屬合約和文件甚至更多頁。那麼多頁的內容都在講些什麼？這就是本書的主題，不過我們還會提到企業併購以外更多類型的交易。

　　無論是併購或其他類型的交換，想要促成交易、完成交換，都得處理一連串的經濟問題。這些問題形成了本書的架構：

　　●    第一章介紹基本的協商框架和議價能力的概念。這一章講的是交換，不涉及本書其他地方針對交易所進行的複雜分析。

　　●    第二章探討交易前雙方因為對自己所考慮的交換沒有完整的資訊，可能會面臨的挑戰。交易雙方可能對交換的價值掌握不對等的資訊，這種資訊不對稱的情況就可能導致逆向選擇的發生。例如，買家對於他想購買的資產所掌握的資訊，往往會比賣家少，這時賣家可能會猶豫要不要賣。缺少資訊的情況有可能是對等的，也有可能針對某些資訊是對等的、針對某些資訊是不對等的。無論是哪一種情況，雙方都會希望在進入交易前，盡可能減少資訊的不平衡或不完整。

　　●    第三章介紹了兩種可以解決這類「事前」資訊難題的機制──「收益補償」（earnouts）及「或有價值權」（contingent value rights）──這些機制會將最終價格的確定延後到交換完成之後，也就是當有更多資訊可用時再做決定。由於事前資訊往往都是不完整的，你可能會以為這些機制經常被運用。但實際上，它們帶來的問題可能比解決的問題多，因此並不常見。

　　●    第四章的焦點還是在資訊相關的議題。這一章要探討的問題是，交易開始執行後，雙方能否觀測（並在必要時向法院證明）彼此履行的狀況。雙方都有信守自己答應的承諾嗎？假如無法取得這類事後資訊，一方可能無法依靠法律強制執行的方式來要求對方履行，或獲得對方不履行的賠償。如果一開始就認為這個問題會存在，對道德風險的顧慮可能就會阻礙交易的達成。我們將會討論到，其中一個解決方式是設計誘因促使雙方履約，但是這同樣可能帶來經濟上的問題。

　　●    第五章探討的是在某些交易中，至少有一方需要做出投資，而該投資的價值又取決於對方的行動──這種依賴關係會讓投資方處於潛在的弱勢地位。經濟學家稱這類投資為「資產專屬性」或「關係專屬性」。因應這種情況，可以透過長期合約來保障投資。

　　●    第六章繼續分析長期合約，探討買賣雙方之間的合約要如何因應商業環境的變化，在價格與數量上做出調整。少了這些調整機制，長期合約勢必難以執行，但是進行這些調整往往相當複雜且無法完善。

　　●    第七章談到「退場」機制，特別是當退場可能導致價值損失時。聰明的交易設計會納入讓想要退場的一方和想要留下的一方都能保有價值的退場機制。

　　●    最後，第八章分析擬定合約的經濟因素，特別強調運用具體的「規則」與通泛的「標準」。規則要寫得全面很困難，而標準則可能為履行和強制執行帶來不確定性。理想的合約能在這些利弊之間拿捏得恰到好處。

　　經濟學者都很熟悉本書所運用的經濟學概念。過去三十年來，好幾位經濟學家都是因為研究跟合約有關的經濟學而榮獲諾貝爾獎。儘管如此，我們希望這本書能帶來三個貢獻：

　　第一，透過各式各樣情境大不相同的交易案例，無論是生技公司與藥廠之間的合作、體育和娛樂產業的資金籌措、供應合約等，我們強調所有交易的共通性，以及經濟學觀點的實際應用方式。

　　第二，我們以這種方式闡述了交易條款和交易結構的功用，說明如何運用它們以最大化交易雙方的共同利益──以及當條款和結構沒有被正確運用時，會如何帶來不好的結果。

　　第三，我們以真實的商業交易案做為合約經濟學概念的基礎，希望擴展交易從業人員對這些概念的認知。經濟理論學家的責任是發展經濟關係的數學模型，運用簡化的例子來闡述這些關係。我們採取相反和互補的方法，從實際的交易出發，用經濟學概念進行分析。除非因保密原則而需匿名，否則我們會標明交易的具體名稱，讓讀者可以自行深入了解。