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沒人懂的比市場更多

大多數投資人都很難相信市場確實比他們更聰明或消息更靈通。大多數金融專業人士仍不接受這項前提──也許是因為他們賺到豐厚的手續費,而且自認會挑選到能擊敗大盤的最棒股票(誠如知名作家厄普頓.辛克萊〔Upton Sinclair〕在一世紀前所下的評論:「當一個人的薪水取決於他不了解的事,就很難要他弄懂這件事。」)。冷酷的事實是我們的金融市場(儘管偶而會傾向於過度樂觀或悲觀)的確比我們大多數人聰明。無論是透過預測股市走勢或精選特定股票,幾乎沒有投資人的績效可以持續超越大盤。

為何你在廣播電台、電視台,或網路上看不到某些利多消息,以至於無法利用這些資訊從事賺錢的交易?因為有一群追求利潤的全職專業人士可能已經獲得這些消息,並且在你有機會採取行動前搶先推升股價。這也是最重要的消息(例如收購要約,takeover offer)必須在股市收盤時發佈的原因。到翌日開盤時,股價已反映這項收購提議。你可以確定的是,舉凡你聽到的消息,早就反映在股價裡。眾人皆知之事,就沒有知道的價值。華爾街日報的個人理財專欄作家史威格(Jason Zweig)描述的情境如下:

我常被指控「唱衰」大家,因為我總是對希望打敗市場大盤的人潑冷水。這種我什麼都不必知道的認知,就是一種極其透澈的了解,我私下認為這是一種終極形態的自主權……。假如,你能對所有想預測市場變化的說法充耳不聞,你長期的投資績效就能打敗幾乎所有其他投資人。唯有「我不懂,而且也不在乎」這句真言,能使你達此境界。

但這並不表示整體市場一定會正確定出價格,股市常犯錯,市場價格往往遠比基本面所應反映的價格更具波動性。在2000年初網路和科技類股的股票被哄抬到極不尋常的高價位,後來有些科技股的股價回跌逾九成。房價在2000年代初期漲至泡沫水準,當這場房市泡沫在2008和2009年爆破,不僅導致房價崩跌,也摧毀全球各地的銀行股及金融股。

但若要寄望專業的理財建議把你從這場金融海嘯救出來,可是想都別想。由專業人士管理的基金也抱著滿手的網路與銀行股(甚至在兩者個別的泡沫鼎盛期間),因為那是最熱門的地方,基金經理人都一窩蜂想「參與」這場盛宴(不想被冷落在外)。這些專業管理基金的現金部位在市場登頂時往往最低,在市場觸底時現金部位卻最高。只有在此事實之後,我們才會後見之明地認為過去是「明顯」錯誤定價。誠如傳奇投資人巴魯克(Bernard Baruch)所言:「只有騙子總是設法在股市不佳時出場、在市況很好時進場。」著名指數基金業者測量基金顧問公司(DimensionalFund Advisors,簡稱DFA)的辛奎費爾德(RexSinquefield)所言尤其殘酷與露骨:「有三種人不相信市場機能:古巴、北韓以及積極的基金經理人。」

多年來我們一直相信,投資人若遵照市場智慧並投資低成本且範圍廣泛的指數基金,就會變得富有,這類基金只買進並持有整體市場的所有股票。由於累積了愈來愈多證據,我們比以往更相信指數基金的效益。過去10年間,廣泛股市指數基金的績效通常都會打敗三分之二(或更多)的積極管理共同基金。指數基金徹底擊潰一般共同基金的數量大到非常驚人。每10年約有三分之二的積極經理人因為敗給這個指數大盤,而羞愧到無地自容。

但何以專業經理人整體的表現不如市場?事實上,他們的報酬率確實和市場一樣(在扣除費用之前)。積極管理共同基金每年平均收取其管理投資組合總資產一個百分點的費用。就是這項專業「積極」基金經理人的收費,拖累其報酬率遠低於整體市場報酬率。

低成本指數基金收取的費用只有投資組合管理的十分之一,指數基金不需雇用高薪的證券分析師徒勞無功地奔走世界各地,發掘價格被「被低估」(undervalued)的證券。此外,積極管理基金往往每年終會周轉一次投資組合,這項交易產生證券手續費的成本(依大筆買單或賣單價格抽取一定成數)。總而言之,管理費及交易成本使專業經理人的績效不如整體大盤。
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