推薦序
我們即將走進「更高、更久」的高平利率時代
唐祖蔭(資深財經工作者)
本書此時出版,相信會得到不少讀者的共鳴。
一是全球央行過去一年半的升息,讓金融海嘯以來長達15年廉價資金的時代戛然而止。資產價格重新計算、股市跌跌撞撞、房屋買氣消退、美元保單乏人問津;美國公債價格連跌二年,今年眼見將是連續第三年,打破美國有史以來公債最長下跌的紀錄。過去穩穩收息的債券投資人驚覺,債券價格也可以跌到心痛。
二是全球正經歷的通貨膨脹。如果通脹是來自強勁的需求拉動,有錢賺也有錢花,大家都受惠;然而目前通脹主要是來自成本的推升。疫情、戰爭、油價、運價、在地化製造、供應鏈重組、人口老化,以及愈來愈高的減碳要求,都直接間接造就成本上升。疫後紅利結束,下一波需求銜接不上,全球恐將進入一段停滯性通膨時期,而我們已經四十年沒有遇過這樣的情況了。
上述這一切,利率都扮演著影舞者的角色。央行升息有其原因,這裡不多贅述,然而大幅升息的結果,的確影響了每一個人的生活。摩根大通執行長戴蒙(Jamie Dimon)曾說:「利率從0升至2%,幾乎就像沒有升息。從0升至5%會讓一些人措手不及」。歷史上主要央行二次把利率降到零,都有金融層面的系統性風險原因。我們不可能預期這樣的風險會不斷出現,然而當前成本上升卻是扎實的結構改變。兩相對照,我們可以判斷,即使未來面臨景氣下行,央行也只會「合理的」降息。極低利率時代不容易再現,「貨幣政策正常化」不會是一句口號,我們即將走進「更高、更久」的高平利率時代。
本書是一本講述利率的基礎入門書,非常適合「知其然,想知其所然」的普羅大眾。利率每個人都知道,然而不是每個人都能理解利率與貨幣、銀行、通脹、匯率、景氣循環、貿易收支、股價、房地產之間千絲萬縷的關係。作者用非常易懂的方式解釋了利率、貨幣、通貨膨脹的觀念(本書第一至四章),如果對利率只有概念,想知道來龍去脈的讀者們,這四章可以建立清楚的觀念。
利率是維繫金融體系的主要工具,大國將利率政策延伸至金融霸權,也是國際金融世界最現實的一環。美國長期利用利率工具維持其霸權(本書第五、六章),就算是貨幣政策逐漸與美國不同調的中國、日本,也得隨時關注其貨幣政策的走向和利率的變化。更不用說和美國貿易關係緊密的歐洲和新興國家,包括韓國和台灣。
兩位作者是韓國經濟財經專家,字裡行間不斷提到韓國的經濟,包括韓美利差、韓元兌美元匯率等。在談到房地產與利率(本書第七章)時,提到韓國獨有的「全租房」(Jeonse)模式,不過書中只突顯其獨特性,未著墨對經濟的深刻影響。在低利率時期,全租房制度形同鼓勵房東加大槓桿炒房,房客能以低息租房,是韓國房價居高不下的主因之一。2020年因為疫情降息至0.5%,房價開始上漲,2022年中開始升息,至2023年2月升至3.5%的高位,戳破了地產泡沫,房東負債壓力加大,倒閉或違約頻傳。2022年首爾公寓房價就下跌22%,成交量更暴跌七成。儘管如此,韓國的房價依舊偏高,以國人熟知的房價—所得比來看,韓國民眾平均不吃不喝才能買房的年數,2019年為17.6年,2022年為29.4年,今年為26年。利率對房地產價格,延伸到所得分配、消費能力、貧富差距、社會福利……,影響不可謂不大。
現今金融世界的利率、貨幣和經濟活動,不再像書中舉例的玉米和牛肉交易那麼單純。利率影響工作和生活的程度,恐怕比股市還來得深遠。在久違的高利率環境下,如何賺錢、如何花錢、如何省錢、如何投資。大到買房買車,小到星巴克儲值和使用信用卡,都出現了變化(本書第八章)。身在其中,不可不知。
最後一提。當筆者看到書中第一章提到「朝三暮四」的例子,解釋利率的時間價值時,不禁會心一笑。這個例子正是當年準備碩士班考試時,經濟學的考題之一。考題有對錯,真實世界卻沒有正確答案;政策沒有絕對,結果也不會立刻顯現。利己和利他的政策選項之間,決策者往往選擇前者。不過,任何政策都是雙面刃,常和其他政策間往往互為抵觸。書中提到物價、匯率、景氣(資金流動)的三難困境,早在孟岱爾(Robert Mundell)的三元悖論中給出解答:資本自由進出、匯率穩定、貨幣政策獨立,三者之間只有程度上的取捨,本來就無法兼得!
推薦序
利息先生,此時此地的你是誰?
劉瑞華(清華大學經濟學系教授)
利率真的很難搞懂。如果你不以為然,認為利率就是利息對本金的比率,利息則是金錢借貸的價格,那麼你應該閱讀這本書,因為你認識的可能只是利息的一種樣子,而它其實是資本主義舞台上多重人格的角色。這個配角有時會是鼓勵主角們勤勞節儉奮發上進的天使,有時會是壓榨剝削討債索命的魔鬼。
造成利息具有多重性質的原因是,雖然利率是一種價格,但是它出現在許多不同的市場中,因此隨著市場的日新月異,利率跟著千變萬化。借貸須有利息在西方歷史早存在於希臘時代,雙方會在神殿前交易,借錢的人要對神發誓照約定還錢。羅馬時代已有人靠為人討債維生,他們的報酬是來自利息。到了中世紀,由於基督教禁止收取利息,放貸收息成了猶太人的特色,給他們招來不少醜化的描述。
雖然連國王都大舉借錢,但是由於宗教的壓力,古代文獻對利息大多遮遮掩掩,直到經濟學誕生才誕生。經濟學對利息的瞭解也花了很長時間。從亞當・斯密(Adam Smith)在十八世紀開啟的古典學派,雖然指出資本的存在,但是對於利息與利潤經常區分得不清楚。到了馬克思(Karl Marx),更是把資本當成剝削工具,不在乎利率作為資本的報酬會由市場決定。新古典經濟學總算肯定資本對生產的貢獻,給利率一個合理的解釋。不過,真正發現利率的多重人格,還是因為二十世紀經濟學對貨幣的瞭解。
凱因斯(John M. Keynes)與他同時代的經濟學家漸漸發現,利息不僅與存錢(儲蓄與借錢(資本)有關,它還和錢本身(貨幣)有關,而且利率在三種市場中作用不同,卻有同一個身分。在商品市場中,利率是不花錢消費而能換得的代價,存錢有利息可以增加所得。在資本市場中,儲蓄轉變成資金供給,借給需要資金的人。資金需求除了為立即消費,更重要的原因是用於投資,於是利率成了投資的成本。
除了資本市場的借貸價格,利率的另一個愈來愈強大的角色,是決定貨幣供給的增減。表面上各個國家的通行貨幣來自政府印製的鈔票,然而全部的貨幣供給數量還包括銀行貸款。銀行貸款的利率雖然由資金市場的供與需所決定,但是影響最大的力量則在決定基本利率的中央銀行。央行調升或調降基本利率,資本市場利率會跟著升或降。
由於銀行貸款具有創造貨幣的功能,利率調整對於存款與貸款的作用明顯不對稱。例如升息能增加存款的幅度很小,卻因提高投資成本而減少貸款,造成貨幣供給下降。凱因斯經濟學揭穿了利率影響貨幣供給的這個性格,讓政府將其召喚出來成了利率的強勢人格。利率成了貨幣供給的工具,資本市場只能隨之起舞。
當經濟不景氣時,等待資金市場供需調節讓利率下降,不僅曠日廢時,還可能根本因物價下跌使實質利率高居不下,央行降息只需一場會議。同樣的,遇到通貨膨脹,哪能等生產與消費調節拉下物價,央行升息幾碼通常立即見效,如果還未達目標,那就再升幾碼。
然而,央行掌控利率的力量再強,仍然不能消滅其為資本價格的性格,而且資本市場的價格機能是資本主義能達成效率的原因。操控利率不成功,搞壞經濟的例子比比皆是。了解利率有多重人格的人應該尊重它的平衡發展,然而手握權力的政府往往無法抗拒用這副特效藥的誘惑。搞懂利率已經不容易,避免有人懂了之後亂搞,恐怕更難。